مت فیشر، مدیرعامل Katana، اظهار داشته که یک استیبلکوین دلاری که توسط ۲۱ موسسه مالی برای نیمه اول سال ۲۰۲۷ برنامهریزی شده است، میتواند از طریق پروتکلهای مستقل دیفای بازدهی ایجاد کند، اگرچه دارندگان ریسکهایی را متحمل خواهند شد که تحت پوشش بانکهای صادرکننده آن نیست.
مت فیشر، مدیرعامل Katana، به crypto.news گفت که محدودیت قانون GENIUS مربوط به صادرکنندگان مجاز استیبلکوین است و لزوماً به نحوه استفاده دارندگان از توکنها پس از دریافت آنها مربوط نمیشود، اگرچه او موضع خود را دیدگاه ساختار بازار و نه مشاوره حقوقی توصیف کرد.
«قانون GENIUS مانع از پرداخت بازدهی توسط صادرکننده میشود؛ اما مانع از این نمیشود که دارنده، دلار را در جایی که صادرکننده کنترل ندارد، به کار بگیرد. هنگامی که یک استیبلکوین سازگار از صادرکننده خارج شده و وارد یک پروتکل مستقل میشود، بازدهی میتواند از فعالیت اقتصادی واقعی حاصل شود.»
اظهارات فیشر پس از تعهد ۱ سپتامبر توسط بانک آمریکا، سیتی، گلدمن ساکس، UBS و ۱۷ موسسه مالی دیگر برای تاسیس یک شرکت جدید استیبلکوین در نیمه دوم سال ۲۰۲۶، مشروط به شرایط نهایی شدن، بیان شده است.
همانطور که در طرح اخیر استیبلکوین ۲۱ شرکت جزئیات آن آمده است، این سرمایهگذاری بینام انتظار دارد یک توکن با پشتوانه دلار را در نیمه اول سال ۲۰۲۷ معرفی کند. ممکن است بعدها توکنهایی مرتبط با سایر ارزهای گروه هفت اضافه کند، که محصول یورو به عنوان اولین اولویت توسعه آن ذکر شده است.
موسسات شرکتکننده اعلام کردند که توکن دلاری میتواند از تراکنشهای عمدهفروشی، سازمانی و خرد، از جمله پرداختهای برونمرزی و تسویه داراییهای دیجیتال پشتیبانی کند. شرکتکنندگان آمریکای شمالی شامل فیدلیتی اینوستمنتس، کپیتال وان، ولز فارگو، خدمات مالی PNC، اسکوشیابانک، گروه بانک TD و ویزدمتری، در کنار بانک آمریکا، سیتی و گلدمن ساکس هستند.
بانکو سانتاندر، BBVA، کومرتسبانک، کردیت اگریکول، دویچه بانک، گروه بانکی لویدز، رابوبانک و UBS نماینده اروپا هستند. بانک MUFG، سیریوس اینترنشنال هلدینگ و استاندارد بانک این گروه را تکمیل میکنند.
بر اساس اعلام رسمی کنسرسیوم، این پروژه قصد دارد از قانون GENIUS و مقررات بازارهای داراییهای رمزنگاریشده اتحادیه اروپا، در صورت لزوم، پیروی کند. این گروه نام توکن، بلاکچینهای پشتیبانیشده، متولی ذخیره، ساختار حاکمیتی یا شرایط بازخرید را فاش نکرده است.
بر اساس قوانین فعلی انتشار استیبلکوین در ایالات متحده، صادرکنندگان مجاز نمیتوانند سود یا بازده به دارندگان پرداخت کنند. چارچوب فدرال همچنین ایجاب میکند که استیبلکوینهای پرداختی واجد شرایط دارای پشتوانه یک به یک با ذخایر مایع تاییدشده، افشای منظم و حقوق بازخرید تعریفشده باشند.
از نظر فیشر، این محدودیت شکافی بین ایجاد یک دلار توکنیزهشده و بهرهور ساختن آن ایجاد میکند. یک صادرکننده سازگار ممکن است نحوه جابجایی پول را بهبود بخشد بدون اینکه بازدهی بر روی وجه نقدی نگهداری شده در توکن ارائه دهد.
نظرسنجی اعتماد به نقدینگی شرکتی Jiko در سال ۲۰۲۶، ابعاد مشکل نقدینگی موجود را نشان میدهد. این نظرسنجی که بین ۱۳ آوریل تا ۱۹ ژوئن در میان ۱۹۲ متخصص خزانهداری انجام شد، نشان داد که تقریباً نیمی از آنها بیش از ۱۰٪ از نقدینگی شرکتی خود را در هر زمان بدون سرمایهگذاری نگه میداشتند. ۲۳٪ دیگر گفتند که بیش از یک چهارم نقدینگی آنها به طور منظم بلااستفاده میماند.
اولویت نقدینگی همچنان برای شرکتکنندگان در نظرسنجی بالاتر از بازدهی بود. دسترسی به پول نقد در صورت نیاز، اولویت اصلی ۶۰٪ پاسخدهندگان بود، در حالی که ۴۶٪ کنترل ریسک و حفاظت از اصل سرمایه را انتخاب کردند. بازدهی در رتبه پایینتری نسبت به هر دو ملاحظه قرار گرفت.
فیشر گفت، زمانی که یک استیبلکوین وارد پروتکلی خارج از کنترل صادرکننده شود، بازده آن میتواند از وامهای بیشوثیقهای، تأمین مالی موجودی توسط بازارسازان یا پرداخت هزینه توسط سایر کاربران برای قرض گرفتن دارایی حاصل شود.
او این ترتیب را با جدایی بین سپرده بانکی و صندوق بازار پول مقایسه کرد. طبق تفسیر او، بانک توکن دلار را ایجاد میکند در حالی که یک پلتفرم مستقل آن را به کار میاندازد.
فیشر گفت: «بازدهی از آنچه پول نقد در مقابل آن وام داده میشود حاصل میشود، نه از بانکی که آن را ضرب کرده است.»
به گفته فیشر، منبع بازدهی تعیین میکند که آیا این ترتیب میتواند دوام بیاورد یا خیر. سودی که توسط وامگیرندهای که از استیبلکوین استفاده میکند پرداخت میشود، نشاندهنده تقاضای اقتصادی است، در حالی که پاداشهای ایجاد شده از طریق انتشار مکرر توکن حاکمیتی یک پروتکل به یارانه بستگی دارد.
فیشر گفت، زیرساختهایی مانند پروتکل VaultBridge کاتانا برای هدایت استیبلکوینها به سمت تقاضای وام طراحی شدهاند. اظهارات او در مورد این محصول، توصیف کاتانا از زیرساخت خود است و نه یک ارزیابی مستقل از عملکرد یا خطرات آن.
این تمایز همچنین در بطن یک اختلاف فعال در سیاستهای ایالات متحده قرار دارد. در ژانویه، بانکداران جامعه آمریکایی پرداخت بازدهی غیرمستقیم از طریق صرافیها و سایر اشخاص ثالث را به چالش کشیدند. بانکها استدلال کردند که چنین پاداشهایی میتواند سپردهها را از وامدهندگان محلی دور کند، حتی زمانی که صادرکنندگان استیبلکوین خودشان این بازدهیها را پرداخت نمیکردند.
مدل فیشر با پاداش نگهداری منفعلانه متفاوت است زیرا طبق مدل او، دارنده توکن باید وجوه خود را در یک استراتژی جداگانه قرار دهد. بازدهی به وامدهی یا سایر فعالیتهای درآمدزا بستگی دارد، نه صرفاً به مالکیت استیبلکوین.
فیشر گفت، خزانهداران در ارزیابی بازدهی درون زنجیرهای باید ابتدا مشخص کنند که چه کسی برای استفاده از استیبلکوین هزینه میپردازد. یک منبع تقاضای مشخص به سپردهگذاران اجازه میدهد تا بررسی کنند که چرا یک وامگیرنده به این وجوه نیاز دارد و چه ریسکهایی از نرخ پیشنهادی حمایت میکنند.
آزمون دوم او مربوط به نحوه رفتار نرخ است. بازدهی وامدهی باید با عرضه دلارهای موجود و تقاضای وامگیرنده حرکت کند، در حالی که یک نرخ بازده سالانه ثابت ممکن است به یک برنامه تشویقی موقت بستگی داشته باشد.
حذف پاداشهای توکن، آزمون سوم را فراهم میکند. فیشر گفت اگر بازده پایه با توقف صدور مشوقها توسط یک پروتکل ناپدید شود، بازده تبلیغشده یک یارانه بوده و نه درآمدی که توسط فعالیت اصلی تولید شده است.
«هر بازدهی که به طور قابل توجهی بالاتر از نرخ بدون ریسک باشد، یک حق بیمه ریسک است که برای تحمل آن به شما پرداخت میشود. یک خزانهدار باید بتواند ریسک خاصی را که برای کسب آن بازدهی متحمل میشود، نام ببرد.»
فیشر گفت بدون یک ریسک قابل شناسایی، بازدهی ممکن است از یک یارانه که به پایان خواهد رسید یا از یک مواجهه که سپردهگذار آن را قیمتگذاری نکرده است، حاصل شود. آزمایشهای او مشخص نمیکند که آیا یک محصول از نظر قانونی منطبق است یا خیر، و رفتار نظارتی به ساختار آن و رابطه بین صادرکننده، پروتکل و دارنده بستگی دارد.
فیشر گفت، انتقال یک استیبلکوین صادرشده توسط بانک به دیفای، مواجهههایی را به وجود میآورد که در صرفاً نگهداری توکن پرداختی وجود ندارد. قراردادهای هوشمند ممکن است حاوی کدهای قابل سوءاستفاده باشند، در حالی که یک اوراکل خراب یا دستکاری شده میتواند قیمت وثیقه نادرستی را ارائه دهد.
نقدینگی در دوران استرس مشکل جداگانهای ایجاد میکند. حتی زمانی که یک پروتکل دارایی کافی برای بازخرید عادی را گزارش میکند، اگر بسیاری از کاربران همزمان برداشت کنند، سپردهگذاران ممکن است نتوانند با قیمت اسمی خارج شوند.
خودنگهداری همچنین میتواند دارنده را پس از یک تراکنش نادرست یا از دست دادن دسترسی به حساب، بدون امکان برگشت وجه یا مسیر خدمات مشتری رها کند. شکستهای طرف مقابل و استراتژیهای وامدهی ناموفق، مسیرهای بیشتری را برای زیانها اضافه میکنند.
«در بیشتر دیفای، هیچ صادرکنندهای پشت استراتژی نیست. اگر استراتژی یک پروتکل مستقل شکست بخورد، ضرر معمولاً بر عهده سپردهگذار است، نه بانک و نه یک پشتیبان.»
به گفته فیشر، کد حسابرسیشده، بازارهای نقدشونده و وثیقه محافظهکارانه میتواند بخشی از مواجهه با ریسک را کاهش دهد، اما هیچکدام یک پروتکل مستقل را به تضمین بانکی تبدیل نمیکند. استیبلکوینهای پرداختی واجد شرایط نیز تحت چارچوب ایالات متحده سپردههای بیمهشده توسط FDIC نیستند، اگرچه قانون، حمایتهای مربوط به ذخیره، افشا، بازخرید و ورشکستگی را فراهم میکند.
توسعهدهندگان دیفای نگرانی مربوط به قوانینی را مطرح کردهاند که میتواند صادرکنندگان را مسئول فعالیتهایی کند که نمیتوانند کنترل کنند. در ماه ژوئن، مرکز سیاستگذاری Hyperliquid و Paradigm هشدار دادند که وظایف پیشنهادی انطباق با بازار ثانویه میتواند نقدینگی استیبلکوینهای رگولهشده را به سمت پلتفرمهای دارای دسترسی محدود یا برونمرزی سوق دهد.
فیشر همچنین این ایده را که دیفای قبلاً مشکل دلارهای دیجیتال غیرمولد را حل کرده است، رد کرد. DefiLlama در زمان گزارش حدود ۳۰۵.۳ میلیارد دلار استیبلکوین و حدود ۸۷.۶ میلیارد دلار ارزش کل قفلشده (TVL) در دیفای را ثبت کرده بود، که بخش زیادی از عرضه استیبلکوین را خارج از سرمایه سپردهگذاریشده در دیفای باقی میگذارد.
فیشر گفت، پیش از اینکه یک پروتکل به عنوان زیرساخت خزانهداری در نظر گرفته شود، شرکتها به فعالیت اقتصادی شفاف، نقدینگی قابل پیشبینی، وثیقه محافظهکارانه، گزارشدهی بلادرنگ و پاسخهای تعریفشده به شکستها نیاز دارند. الزامات عملیاتی شامل تسویه حساب شبانهروزی و طرفین معاملهای است که بتوانند تحت فشار نیز به کار خود ادامه دهند.
به گفته فیشر، نرخ تبلیغشده نباید به عنوان آزمون اصلی عمل کند. او گفت که خزانهداران باید مسیر بازخرید را بررسی کرده و تعیین کنند که خروج در روزی که بسیاری از سپردهگذاران دیگر به طور همزمان قصد برداشت دارند، چقدر طول میکشد.
او گفت: «اکثر خزانهداران بازدهی را تضمین میکنند و مسیر بازخرید را به طور تصادفی به ارث میبرند.» فیشر افزود که کاربران شرکتی باید شرایط خروج تحت فشار را آزمایش کنند تا اینکه به نقدینگی که یک پروتکل در طول معاملات عادی نمایش میدهد، تکیه کنند.
USDC
