Bernstein已對TeraWulf (WULF)和Cipher Digital (CIFR)發布首次覆蓋報告，均給予「優於大盤」評級，目標價分別設定為36美元和32美元。該行將這兩家比特幣(BTC)礦企視為新興的人工智慧基礎設施平台，擁有新的數據中心進入者無法複製的電力優勢。

由高塔姆·丘加尼（Gautam Chhugani）領導的研究與經紀公司分析師將兩家公司稱為「AI的電力地主」——這指的是兩家公司所整合的棕地、既有電網位置以及數吉瓦的電力管道。隨著建立新AI運算能力的主要瓶頸決定性地轉向電網連接的電力，這些資源變得至關重要。

Bernstein預計，在其覆蓋的比特幣礦企中，人工智慧總收入將從2026年的12億美元增長九倍，到2030年達到107億美元。

該公司表示，在過去兩年裡，整個行業的礦企已通過17項交易，向超大規模業者和新興雲端營運商簽約提供6吉瓦的電力容量，總價值超過110億美元，約佔美國目前在建數據中心的10%。

TeraWulf：電力併購與棕地優勢

具體到TeraWulf，Bernstein預計其人工智慧收入將從2025年的1400萬美元增長到2030年的17億美元，複合年增長率為163%。

該公司還預計，其EBITDA利潤率在成熟時將達到約84%，EBITDA將從2026年的1.06億美元增長到2030年的14億美元。

TeraWulf已與Fluidstack和Core42簽訂了為期10至25年的合約，提供643總兆瓦的電力，總合約收入約為130億美元，其中約91%與Fluidstack相關。

Bernstein認為，WULF的結構性優勢在於其收購驅動的電力策略——重建既有工業用地，包括位於馬里納湖（Lake Mariner）的一座前燃煤發電廠、霍克艾湖（Lake Hawkeye）一座退役的燃煤電廠，以及位於肯塔基州Justified Data園區的一座前鋁冶煉廠。該公司估計，這將每IT兆瓦的建設資本支出降低至720萬美元，而同業的行業基準為1100萬至1300萬美元。

這3.8吉瓦的資產組合分佈於紐約、肯塔基州、馬里蘭州和德州，這種地理多元化被報告視為對沖單一州監管風險的策略。

該公司以2030年穩定狀態EBITDA的21倍遠期企業價值/EBITDA來評估WULF，並將隱含的企業價值折現，得出其36美元的目標價。超出此數字的上行空間將需要肯塔基州480兆瓦園區的新高性能運算（HPC）合約，Bernstein單獨對此進行建模，但未納入其基本情境中。

Cipher Digital：超大規模業者關係與不斷改善的交易條款

對於Cipher Digital，Bernstein預計其人工智慧收入將從2026年的1900萬美元增長到2030年的12億美元，複合年增長率約為180%，EBITDA利潤率將穩定在93%。

CIFR已簽訂合約提供495 IT兆瓦的電力，總收入達114億美元，其中約67%的訂單目前由投資級超大規模業者支持，包括AWS和一家未公開的第三方超大規模業者，而早期合約則以新興雲端中介業者為主。

Bernstein特別指出CIFR在連續交易中的演變，證明其議價能力不斷提升。其在巴伯湖（Barber Lake）的第一筆交易是與Fluidstack簽訂的修改後總租賃合約，並由Google提供17億美元的擔保支持。

其在黑珍珠（Black Pearl）的AWS合約轉為三網租賃（triple-net）結構，將淨營運利潤率提升至接近100%，並使公司能夠以6.125%的利率籌集20億美元的專案融資——比為巴伯湖籌集的17億美元利率緊縮了100個基點。與一家尚未公開的投資級超大規模業者簽訂的第三份為期15年的園區租賃合約，也大致遵循相同的模式。

行業展望與主要風險

在更廣泛的行業中，Bernstein的首選股仍然是IREN，給予「優於大盤」評級，目標價為100美元，因其垂直整合的雲端模式，並由5吉瓦的全球電力足跡以及與微軟和NVIDIA的合作夥伴關係支持。

該公司還給予Core Scientific「優於大盤」評級，目標價32美元；Riot Platforms「優於大盤」評級，目標價30美元；CleanSpark「優於大盤」評級，目標價24美元；而MARA則為「與大盤持平」評級，目標價17美元。

該報告指出，交易對手集中度是WULF和CIFR近期的主要風險。Fluidstack約佔WULF合約收入的91%，而AWS約佔CIFR的48%。持續中的電網審批流程（Cipher約2吉瓦的管線仍未獲批）以及資本密集型數據中心建設更廣泛的融資需求，也被列為下行風險。

高塔姆·丘加尼（Gautam Chhugani）持有各種加密貨幣的多頭頭寸。Bernstein的某些附屬公司是Riot Platforms債務證券的做市商或流動性提供者。